双重上市，知乎的退守

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文 | 路世明  编辑 | 大风

来源：锌财经

4月11日，知乎向港交所提交了招股书，知乎申请于港交所主板上市。双重上市据悉，知乎知乎招股书中提到将在香港寻求以“双重主要上市”方式进行上市。双重上市如消息属实，知乎知乎将有望成为首家以双重主要上市方式回港的双重上市中概互联网公司。

自2010年成立，知乎知乎在互联网时代的双重上市红利下，在各路资本的知乎裹挟下，从“小而美”的双重上市论坛成长为了中国最大的在线问答社区。正如“成年人的知乎世界里没有容易二字”而言，摆在知乎面前的双重上市问题开始变得既多又杂，而所有的知乎问题都指向了“自我造血”。

虽然有会员、双重上市商业内容解决方案、自营电商多条变现路线，也不再靠“广告”这一条腿前行，但从财报来看，知乎商业化的前景仍然不明朗。即便近年来也尝试着创新，增加了视频等形式拓展了赛道，可惜的是用户并不买账。而各种形式的商业化路线，也在逐渐蚕食知乎的护城河。

不断地尝试让亏损扩大，连锁反应下二级市场连连失利，用户也开始“用脚投票”。前路一片迷雾的知乎开始审视自己，在内忧外患下选择了“防守”。

败北美股市场

2010年底，知乎开始内测，并在2011年1月26日正式上线。与其他社区有些许区别，知乎从诞生开始，就带有不少光环，也有不少流传下来的“故事”。

据悉，在知乎最早的200位用户中，就包括了李开复、王兴、王小川、徐小平和马化腾等互联网大佬。而在知乎诞生的前40天，就已有8000个问题和2万个回答。不可思议的是，这样的用户“阵容”和数据增长还是在封闭邀请制下创造出来的。

亮眼的成绩“很快”吸引了作为用户的李开复，2011年1月，创新工场向知乎投资了150万人民币，促成了知乎的天使轮。有了创新工场的“带领”，知乎接下来的融资也变得极为顺利，2012年又获得启明创投数百万美元的A轮投资。

到2013年4月，知乎开放注册，仅仅一年的时间，注册用户就由40万攀升至400万。这样爆发式的增长招来了更多资本的目光。知乎相继在2014年赛富投资基金和启明创投共同投资的2200万美元、2015年腾讯领投，搜狗、赛富、创新工场、启明创投跟投的5500万美元C轮投资。

2017年，知乎的融资金额再次翻倍。今日资本领投知乎1亿美元D轮融资，并且所有老股东持续跟投。

在完成几乎一年一轮共9轮融资后，2021年3月26日，在众多明星资本的裹挟下，知乎成功登陆纽交所，截至当日美股收盘，知乎市值约为47.51亿美元，折合人民币超310亿元。

转眼，知乎已经在美股上市一年多了，但这一年多的时间里，知乎不再像从前一样“要风得风、要雨得雨”，反而过得极为“糟糕”。

截止发稿，知乎股价相比最高点的每股13.85美元下跌至2.23美元，市值为13.34亿美元，折合人民币近85亿，与最高点的310亿相比，直接蒸发了73%。从310亿到85亿，知乎到底经历了什么？

根据其2021年财报，2021年第四季度，知乎的平均移动端月活跃用户达9.96亿人，平均每月浏览人次达5亿，平均每月用户互动达3.9亿次。截至2021年12月31日，知乎的累计内容创作者达5500万人。

收入方面，由2019年的人民币6.705亿元增加至2020年的14亿元，并进一步增至2021年的人民币30亿元(464.4百万美元)，自2019年以来的复合年增长率为110.1%。

然而在用户、营收快速增长的背后，知乎的亏损也在不断扩大。

其财报显示，2021年调整后的净亏损为7.47亿元。而在2020年，净亏损为3.38亿元。与此同时，知乎2021年毛利率为52.5%，低于2020年的56%，第四季度毛利率为47.1%，更是远远低于2020年同期的64.1%。

而在增收不增利的背后，是不断上新消耗品牌力的商业模式，是一个在愈来愈高昂的运营成本下，陷入商业化焦虑的知乎。

曲折的商业化之路

事实上，早从2016年开始，知乎就已经开始了商业化之路，最先是提供在线广告服务，到2018年引入付费内容服务，后于2019年上半年启动盐选付费会员计划......

从整体来看，目前知乎营收来源主要包括广告、付费会员、内容商务解决方案、其他四个板块。

过去，知乎营收严重依靠广告业务，财报显示其2019年广告营收占比高达86%。而伴随着市场的发展，单纯的广告投放逐渐难以满足市场的需求。作为一个颇具影响力的平台，知乎自然深谙此道。

为了避免过于依赖广告的单一业务模式，知乎于2020年初正式推出内容商业化解决方案，利用内容发送系统，精准地向目标读者传递推荐以回答、文章和视频形式发布的商业内容，增加品牌或产品的曝光率。

这一举措有了明显的效果，2020年知乎的广告收入占比降到62%。2021年四个季度分别降低到了44.8%、38.9%、39%、37.1%。

同时，内容商务解决方案也逐渐成为知乎营收主力。2019年，该业务营收占比仅为0.09%。2021年四个季度相应的营收占比依次是25.3%、32.4%、33.7%、36%，共营收3.67亿元，几乎追平广告营收。

但该业务数据上的快速增长，似乎是知乎通过不断“烧钱”得来的。根据其招股书显示，2020年知乎总运营费用为13.61亿元，2021年增长为29.5亿元。

另外，随着内容商务解决方案的快速推进，平台用户与软广的矛盾也开始显现。作为一个知识社区交流平台，知乎一边想要商业化盈利，另一边不免会因为越来越多的广告稀释掉用户所需的内容，进而影响用户体验。这种恶性循环，不可避免地会造成用户的流失。

在广告、内容商务解决方案之外，付费会员也是知乎重要的营收来源。2021年，知乎付费会员收入为6.89亿元，同比增长108.64%，占总收入比例22.6%。

虽然付费会员增长超过一倍，但广告过多依旧深受用户吐槽，付费率依然较低。2021年第四季度，新浪微博付费率为9.0%，B站付费率为9.02%，而知乎只有5.9%。这样的差距较好地说明了知乎的内容质量问题，或者说是广告“太多”的问题。

当然，知乎还有一些其他营收来源。比如于2020年推出的职业培训服务，再比如电子商务业务，但这些业务的营收对整个平台来说，起不到决定性的作用。

为了更好地推进商业化，知乎也尝试着拓展赛道，开始探索视频化业务。

事实上，早在2018年知乎就上线过视频专区，主要以3-5分钟的短视频为主。2019年，更是上线过一款名为“即影”的短视频，但这因为反响一般，最终都不了了之。

而随着抖音、快手等短视频平台崛起，短视频成为了流量的最大入口，就连微信也推出了视频号。广告主的重心开始出现偏移，如果再不认真做视频业务，或许知乎的图文广告收入也要被其他平台蚕食。

于是，2020年10月12日知乎又将视频化内容作为了重要战略，不仅在首页为短视频设置了单独的“视频”菜单栏，还并宣布对优秀视频答主推出扶持计划，包括五亿现金激励、百亿流量扶持、视频工具、签约机会和创作者学院......

可令人尴尬的是，对于视频内容创作者来说，知乎因为入局太晚，相较于抖音、快手、微博、视频号等平台的权重较低，甚至是“可有可无”。同时，一直以图文业务为主的知乎突然疯狂推广短视频的举动，也极大地影响了用户的使用体验。

随着知乎在视频业务上的挺进，不满的声音也充斥了整个知乎平台。

对于一个处于商业化早期且具有一定影响力的平台来说，盲目的挺进并不是一个好的选择。经过一年的各种尝试，接连撞“南墙”的知乎需要重新审视自己。

而随着美股市场大环境的“利空”因素愈加频繁，回港上市或为知乎带来不少“好处”。

双重主要上市价值

今年3月，受《外国公司问责法》影响，前后有几十家中概股被美国证券交易委员会列入预摘牌名单。而随着名单的不断扩大，市场对中概股退市风险担忧加剧，相关公司估值已经与其基本面严重脱钩。

在美股市场日益错综复杂的背景下，包括知乎在内的不少中概股公司避险情绪高涨，开始纷纷回港上市，两地上市已经成为了市场常态。

一般来讲，中概股赴港上市有三种主要方式。第一种是大多数互联网公司采用的方式，即通过挂牌方式二次上市，比如阿里巴巴、B站等；第二种是先进行美股私有化，进而通过港股上市；第三种则是知乎此次将要采用的港美股双重上市。

从上市流程来看，二次上市联交所会采取相对宽松的审核标准，而且有多项豁免和优待政策。双重主要上市回港流程则是完整的香港上市申请，需要经历复杂的申请和批准流程。

目前，国内只有理想、小鹏等四家企业采用这种方式上市。上月月中，已回港二次上市的哔哩哔哩也发布公告称，争取自愿转换至在香港联合交易所有限公司主板双重主要上市。

而知乎之所以会选择最难、成本最高的上市方式，原因在于双重主要上市的“优势”和“价值”非常明显。

双重主要上市的公司会同时拥有在两个上市地的同等上市地位，如在其中一个上市地退市，并不影响在另一个上市地的上市地位。两地股票不能流通，股价表现相对独立，从理论上来说可以有效的隔离风险。

作为中概股的一份子，如果知乎率先完成双重主要上市，无疑会为投资者提前备好安全托底，稳定投资者的“军心”。未来即使知乎在美股选择了离开，港股的上市也丝毫不受影响。长期来看，这无疑是非常明智的选择。

另一方面，实现双重主要上市后，知乎也将有机会纳入港股通，从而可以引入A股投资者，给自己的“商业化之路”提供了一个更加健全的融资渠道。

在内容平台走向商业化的过程中，不免会遭到用户的抵触，但在更多的融资下，知乎会更有信心持续释放商业价值。

值得一提的是，知乎也将获得“双重主要上市互联网第一股”的身份，和“生鲜第一股”、“新能源第一股”的逻辑一样，这样的身份对于知乎的影响力将有明显的提升，但短时的关注度背后，是否能够为资本层面带来信心才是关键，而这个信心最终还是来自于变现能力。

(责任编辑：购物败家)